Startups belges : ce que disent vraiment leurs comptes

Les startups belges ont perdu 773 millions d’euros sur leur dernier exercice. Elles avaient 462 millions en caisse pour le faire, et 3,6 milliards de capital derrière elles. Voilà, en trois chiffres, ce que disent les comptes annuels des 325 jeunes sociétés technologiques et biotech financées par le capital que Rovalta a identifiées dans les dépôts de la Banque nationale. Le reste, les levées annoncées, les valorisations, les classements de licornes, n’y figure pas. Ce qui y figure est plus utile : qui grossit, qui brûle, qui a encore de la marge et qui n’en a plus.

Nous avons lu les comptes des sociétés de moins de dix ans actives dans le logiciel, les données, la biotech, l’électronique et l’ingénierie, et retenu celles qui portent la signature du capital-risque : au moins un million d’euros de capital et une perte. Puis nous avons regardé les noms connus un par un.

À retenir

• La scène belge est petite et concentrée : 325 sociétés, 3 650 emplois, deux tiers en Flandre. Gand à elle seule aligne Deliverect, Aikido, TechWolf, Lighthouse, Qargo, MRM Health et Henchman.
• Le capital travaille : les scale-ups qui lèvent (Aikido, Augustine, PanTera, MRM Health) creusent leurs pertes et doublent leurs effectifs dans la même année. C’est le modèle, pas un accident.
• Deux sorties se lisent noir sur blanc dans les comptes 2025 : Henchman (93,9 M€ de résultat pour 9 M€ de capital investi) et EsoBiotec (passage au bénéfice sous pavillon AstraZeneca).
• La zone rouge existe : John Cockerill Hydrogen (100 M€ de perte), Cowboy (fonds propres négatifs de 43 M€), Spectricity, ReWind, Paleo. Dans chaque cas, le bilan le disait avant la presse.
• Et quelques jeunes sociétés gagnent déjà de l’argent en grandissant : Cryptobiotix, Eniris, Hive CPQ.

325 startups, 3,6 milliards

Sur 20 133 sociétés de moins de dix ans actives dans les secteurs d’innovation et ayant déposé des comptes 2024 ou 2025, seules 325 cumulent un capital d’au moins un million et une perte. C’est la scène « startup » au sens des investisseurs : 1,6 % de la population. Les autres sont des sociétés de services informatiques, des bureaux d’études et des indépendants, rentables et sans capital externe.

Les 325 sociétés financées pèsent 3,58 milliards de capital souscrit et 3 650 équivalents temps plein, onze par société en moyenne. Leur perte cumulée sur le dernier exercice atteint 773 millions, pour 462 millions de trésorerie au bilan : à rythme constant, la scène belge a sept mois de cash devant elle et vit donc de levées permanentes. En 2025, ces sociétés ont ajouté 585 millions à leur capital.

La Flandre concentre 62 % des sociétés et 62 % du capital. La Wallonie compte moins de sociétés mais brûle proportionnellement plus : 221 millions de pertes pour 525 millions de capital, contre 413 pour 2 228 en Flandre. Le logiciel domine en nombre, la biotech et la recherche en intensité de capital.

La cohorte 2022 est celle qui a le plus levé en 2025 (234 millions ajoutés) : c’est l’année de naissance d’Aikido, PanTera et Swave. Les cohortes 2023 et 2024 sont maigres, 31 et 17 sociétés financées : le ralentissement du capital-risque de 2023-2024 se lit dans le nombre de startups créées avec de l’argent.

Qui a levé en 2025

Une levée de fonds laisse une trace précise : l’augmentation du capital souscrit entre deux exercices. Le tableau ci-dessous classe les hausses de capital lues dans les derniers dépôts. Elles totalisent 259,4 M€ pour ces quatorze sociétés, et ne recoupent qu’imparfaitement les montants annoncés : une levée en dollars, en plusieurs tranches ou logée dans une maison mère étrangère n’apparaît pas au même endroit.

Les scale-ups : grossir coûte cher

Onze éditeurs de logiciels et plateformes, de la licorne au prétendant. Le schéma est le même partout : la marge brute et l’effectif montent, la perte aussi. Qargo et Salonkee affichent un bénéfice, mais ce sont les entités belges de groupes financés à l’étranger : leur résultat local ne dit rien de la rentabilité du groupe. La vraie exception est Phished, qui s’approche de l’équilibre avec une marge brute multipliée par 3,6 et une perte qui recule.

• Deliverect (Gand). La licorne gantoise publie 41 M€ de chiffre d'affaires sur son entité belge et une perte ramenée de 19,5 à 17,8 M€. L'effectif belge est passé de 94 à 76 personnes : la croissance se fait désormais hors de Belgique. Trésorerie confortable, 25 M€.
• Aikido Security (Gand). Le compte le plus « américain » du lot : 59 M€ de capital frais sur un seul exercice, perte multipliée par trois à 13,9 M€, effectif belge triplé de 8 à 27. La société dépense pour prendre un marché, et ses actionnaires paient pour cela.
• TechWolf (Gand). 8,7 M€ de revenus, 9,8 M€ de perte, 65 personnes. TechWolf brûle un peu plus qu'il ne facture, ce qui est la définition d'une scale-up en phase d'investissement. Il reste 3,7 M€ en caisse sur les 40,7 M€ levés : le prochain tour se joue en 2026.
• Lighthouse (Gand). L'entité belge du groupe facture 77 M€ et emploie 179 personnes, mais bascule d'un petit bénéfice à une perte de 13,4 M€ en 2024, l'année de sa levée record. Ses fonds propres sont négatifs : le financement est logé au niveau du groupe, pas à Gand.
• Vertuoza (Nivelles). Marge brute multipliée par 2,4, effectif porté de 71 à 96 personnes, et une perte de 4,8 M€. Avec 1,4 M€ de fonds propres et 0,3 M€ de trésorerie en fin d'exercice, la scale-up wallonne joue la croissance à découvert.
• Qargo (Gand). Marge brute +81 %, effectif doublé de 28 à 52 et un bénéfice en Belgique. Mais Qargo est financé par le capital-risque comme ses voisins gantois : 54 millions de dollars levés, dont une série B menée par Sofina fin 2025. Ces fonds sont logés dans la structure du groupe, pas dans l'entité belge, dont le bénéfice renseigne donc peu sur la rentabilité de l'ensemble.
• Salonkee (Braine-l'Alleud). Effectif doublé à 50 personnes pour 3,8 M€ de revenus, à l'équilibre. Fonds propres légèrement négatifs et 20 000 € de capital : la croissance est financée par la maison mère luxembourgeoise.
• Accountable (Bruxelles). 8,9 M€ levés dans l'année, perte creusée de 5,0 à 8,1 M€, effectif de 13 à 23. La fintech bruxelloise a doublé sa mise en 2025 ; il lui reste 3,8 M€ de trésorerie.
• Gorilla (Anvers). 15,7 M€ de capital frais en 2024, effectif de 33 à 42, perte de 4,2 M€. Les comptes 2025 ne sont pas encore déposés.
• Phished (Louvain). Marge brute multipliée par 3,6, perte stable à 3,2 M€, 45 personnes : la trajectoire classique d'une SaaS qui approche de l'équilibre.
• Keyrock (Ixelles). 31 M€ de revenus et 11,4 M€ de perte sur l'exercice clos en juin 2024, 15 M€ de capital ajouté, 26 M€ de trésorerie. Le market maker crypto bruxellois vit au rythme du marché.

Deeptech et biotech

Huit sociétés où l’argent arrive avant le produit. Les montants changent d’échelle : AgomAb a 300 millions de capital pour 52 personnes, Swave perd 600 000 euros par salarié. Ici, le chiffre d’affaires est presque toujours nul et la seule question qui compte est la piste d’atterrissage, la trésorerie divisée par la perte annuelle.

• AgomAb Therapeutics (Anvers). La biotech la mieux dotée du pays : 300 M€ de capital, 244 M€ de fonds propres, 73 M€ en caisse. La perte annuelle, 9,6 M€, est modeste au regard des moyens ; l'effectif passe de 41 à 52.
• Augustine Therapeutics (Louvain). 37 M€ de capital ajouté en 2025, perte portée de 8,6 à 14,8 M€, effectif doublé à 11 personnes. Avec 0,7 M€ de trésorerie au 31 décembre, l'entité belge dépend des appels de fonds de sa série A.
• PanTera (Mol). Née du SCK CEN et d'IBA, PanTera a levé 32 M€ de plus en 2025 (122 M€ au total), publie déjà 13 M€ de chiffre d'affaires et réduit sa perte de moitié. 34 M€ de trésorerie pour construire l'usine.
• Swave Photonics (Louvain). 12 M€ de perte pour 20 personnes, soit 600 000 € par tête : le coût d'une R&D de semi-conducteurs. 46 M€ levés, 18,7 M€ encore disponibles.
• Solithor (Saint-Trond). Perte de 6,1 M€, 3,6 M€ de trésorerie, 6,9 M€ de fonds propres : à ce rythme, la société limbourgeoise doit lever en 2026.
• MRM Health (Gand). 28 M€ de capital ajouté en 2025 pour une perte de 9,5 M€ et un effectif réduit de 30 à 23 : la levée a servi à reconstituer des fonds propres tombés très bas.
• Classified Cycling (Anvers). Perte réduite d'un tiers à 4,9 M€, effectif ramené de 24 à 19, 8,6 M€ de capital ajouté : le fabricant anversois a resserré les coûts en 2025.
• ATB Therapeutics (Marche-en-Famenne). Perte plus que doublée à 8,0 M€, effectif de 10 à 17, pas de capital frais en 2025 et 1,9 M€ en caisse. La biotech luxembourgeoise a accéléré ; son financement doit suivre.

Les sorties

Un rachat se voit dans les comptes statutaires avant tout communiqué : un résultat exceptionnel, un effectif qui disparaît, ou une marge brute qui apparaît soudain grâce aux facturations au nouveau groupe. Deux exemples en 2025.

• Henchman (Gand). Cinq exercices de pertes, 9,3 M€ cumulés, puis en 2025 un résultat de 93,9 M€ et un effectif ramené à zéro. Les comptes portent la trace de la reprise par LexisNexis annoncée en 2024. Pour 9 M€ de capital investi, c'est l'une des meilleures sorties belges de la décennie.
• EsoBiotec (Mont-Saint-Guibert). Rachetée par AstraZeneca en 2025, la biotech wallonne passe d'une perte de 6,9 M€ à un bénéfice de 7,7 M€ sur son premier exercice dans le groupe. 15 M€ de capital pour une valorisation annoncée jusqu'à un milliard de dollars.

Zone rouge

Six sociétés dont le bilan appelle une question. Trois signaux les réunissent : des fonds propres négatifs, un capital réduit pour absorber des pertes, ou une perte annuelle supérieure à la trésorerie sans capital frais. Aucun n’annonce une faillite ; tous annoncent une décision d’actionnaire à prendre.

• John Cockerill Hydrogen Belgium (Seraing). Près de 100 M€ de perte pour la deuxième année consécutive, sur 14 M€ de chiffre d'affaires. Le capital a été ramené de 149 à 25 M€ pour absorber les pertes, l'effectif de 171 à 143. La filiale hydrogène du groupe liégeois est le plus gros foyer de pertes de la scène tech belge.
• Cowboy (Bruxelles). 21,7 M€ de ventes, 25,9 M€ de perte, fonds propres négatifs de 43 M€ et 0,6 M€ en caisse fin 2024. Les comptes 2025 ne sont pas déposés. Le score de santé est au minimum.
• Spectricity (Malines). Pas de capital frais en 2025, 8,7 M€ de perte, fonds propres négatifs de 10,4 M€. La société malinoise vit sur dette ou avances d'actionnaires.
• ReWind Therapeutics (Louvain). Capital réduit de 16,9 à 2,8 M€, effectif divisé par deux, fonds propres négatifs. Le signal d'une biotech qui n'a pas trouvé son tour suivant.
• Paleo (Louvain). Capital ramené de 14,0 à 7,6 M€ pour absorber les pertes, 2,5 M€ de fonds propres restants et 1,2 M€ de trésorerie pour une perte annuelle de 5,2 M€. La foodtech louvaniste a moins d'un an de visibilité.
• Bolt Energie (Bruxelles). 85 M€ de chiffre d'affaires, un résultat à l'équilibre et pourtant des fonds propres négatifs de 2,7 M€ : le fournisseur bruxellois grandit vite (39 à 52 personnes) sur une base de capital de 2,5 M€ trop étroite pour son volume.

Les rentables discrets

Elles ne figurent dans aucun classement et gagnent de l’argent en grandissant, sans avoir augmenté leur capital sur le dernier exercice. Ce n’est pas dire qu’elles n’ont jamais eu d’investisseurs : Hive CPQ compte Holcim MAQER Ventures parmi les siens, et Eniris a déjà bouclé un tour de table.

• Cryptobiotix (Gand). 61 500 € de capital, 1,8 M€ de bénéfice, effectif de 9 à 16 : une biotech de services rentable dès sa quatrième année.
• Eniris (Gand). Effectif doublé à 24 personnes, 4,3 M€ de ventes, bénéfice de 0,8 M€, 1 M€ en caisse.
• Hive CPQ (Gand). Marge brute plus que doublée, 1,0 M€ de bénéfice, 21 personnes, 220 000 € de capital.

Comment nous avons compté

• Les sociétés nommées ont été vérifiées une à une. Celles dont l’activité principale n’est pas codée (Aikido, MRM Health, Keyrock) n’entrent pas dans les totaux du paysage mais figurent dans les tableaux nominatifs. Quelques filiales de groupes industriels entrent dans les totaux (Atos, Hitachi Energy) ; elles gonflent légèrement les pertes agrégées.
• Le chiffre d’affaires est facultatif dans les modèles abrégés ; à défaut, nous montrons la marge brute, qui peut être négative quand les achats de services dépassent les ventes. Le « capital » est la rubrique apport (capital et primes d’émission). Les comptes reflètent l’entité belge, pas le groupe.
• Les montants « levés » sont des hausses de capital souscrit entre deux exercices ; les levées en dette convertible ou logées à l’étranger n’y apparaissent pas.

À lire ensuite : le rapport économique 2026, qui replace ces 325 sociétés dans un tissu de 1,2 million de personnes morales.